- Anticipamos que tres grandes temas marcarán 2021: el desarrollo de una vacuna contra el COVID-19; la composición del Gobierno en EE. UU. tras las elecciones de noviembre; y el Brexit.
- La intensidad de nuestro análisis nos permite comprender estos temas, tendencias y acontecimientos y nos sitúa en una posición idónea para operar con agilidad en los mercados financieros en nombre de nuestros clientes.
- Considerando que los volúmenes de estímulo sin precedentes situarán el nivel de endeudamiento incluso por encima del de después de 2009, el mundo que resulte de la crisis se caracterizará por unos bajos niveles de inflación, crecimiento y tipos de interés y no por uno en el que los sectores con sensibilidad a la economía registrarían una rentabilidad superior a más largo plazo.
- Este entorno favorecerá, sin embargo, el tipo de inversiones por las que apuesta Columbia Threadneedle Investments: activos de larga duración y compañías de crecimiento duradero con: rentabilidad sostenible protegida por un considerable foso, una alta puntuación en las Cinco Fuerzas de Porter, sólidas credenciales ASG (ambientales, sociales y de gobierno corporativo) y una ventaja competitiva sostenible. Deseamos asumir riesgo dentro de las carteras, pero que sea controlado.
- El mercado de renta variable del Reino Unido está claramente más barato que otros mercados y podría beneficiarse de la recuperación que anticipamos durante los próximos 9-12 meses; en una posición similar se encuentran Europa y Japón. Adoptando un plazo más largo, podemos ver también potencial en EE. UU. y Asia/mercados emergentes.
- Nos gusta un elemento de riesgo dentro del sector del crédito, pero, en última instancia, preferimos buscarlo en el segmento con calificación «investment grade» que en el alto rendimiento, donde observamos un mayor riesgo debido a su superior apalancamiento financiero, especialmente si va unido a un alto apalancamiento operativo.
- Como gestores activos, hemos sido capaces de resistir firmes a la crisis pandémica, y nuestros conocimientos, experiencia, aptitudes colaborativas y capacidades de análisis nos han permitido mantener la calma. Seguiremos aplicando este mismo enfoque en 2021, con el objetivo de identificar tendencias y oportunidades de inversión, independientemente de lo que depare el próximo año.
Introducción
El comienzo del año prometía fuertes emociones, ya fuera por las guerras comerciales o la incertidumbre de la situación política en Europa
o EE. UU. No obstante, ninguno de nosotros estaba preparado para una pandemia global. En marzo, los mercados sucumbieron al caos a
medida que el virus del COVID-19 fue propagándose por todo el mundo, y los mercados de renta variable perdieron más de un 30% mientras
los diferenciales crediticios se ampliaban drásticamente. A partir de entonces, hemos presenciado una recuperación inicial impulsada por
el estímulo de los bancos centrales, seguida de continua volatilidad y, más recientemente, de un «subidón» por la euforia del mercado tras
anunciarse vacunas potencialmente eficaces contra el virus.
world, with equity markets down by more than 30% and credit spreads widening hugely. From there we have witnessed an initial
Todo esto se ha producido con el telón de fondo de tres áreas que seguirán siendo de enorme importancia en 2021: el desarrollo de una
vacuna contra el COVID-19; la composición del Gobierno en EE. UU. tras las elecciones de noviembre y una inminente segunda vuelta en
Georgia que decidirá qué partido controla el Senado; y el Brexit.
Como gestores de activos, nuestras capacidades de análisis, a las que denominamos Intensidad Investigadora, son las que nos permiten
navegar los posibles escenarios e impactos de los factores mencionados. Ellas sustentan nuestra comprensión de los temas, tendencias y
acontecimientos, nos abren los ojos a atractivas inversiones y nos permiten mantener un elemento de calma en medio del «pánico» que
nos rodea.
COVID-19: la búsqueda de una vacuna para toda la población se acerca a su recta final
Cuando apareció el coronavirus, nuestros análisis se centraron en determinar
su alcance potencial, dadas sus repercusiones a nivel tanto de las empresas
como de las personas, al afectar a los viajes, la sanidad, la banca y la
distribución. Aunque los datos de los que disponíamos se limitaban al
número de pruebas de detección realizadas, de pacientes hospitalizados y
de fallecidos, nuestro equipo de análisis puso el foco en el diagnóstico, el
tratamiento y el desarrollo de una vacuna. De cara al futuro, es importante
centrarse en cuándo estarán disponibles las vacunas, cuál será su nivel de
eficacia y quién podrá recibirlas.
Se trata de sopesar lo que sabemos frente a lo que no. Por ejemplo, sabemos
que en 2021 se esperan numerosas vacunas, y que al menos 30 de ellas
publicarán sus resultados a lo largo del año, aunque no sabemos cuántas
serán aprobadas ni cuándo. Sabemos que ya se han anunciado tres vacunas
con niveles de eficacia superiores al 90% (algo impresionante si consideramos
que las vacunas suelen aprobarse si superan un nivel de eficacia del 50%),
aunque desconocemos aún exactamente en qué se diferencian entre sí.
Sabemos que habrá una rápida vacunación entre la población general, aunque
no sabemos el grado de resistencia que opondrán determinados subgrupos.
Sabemos que si bien el final de la pandemia está cerca, los fundamentales
económicos seguramente se deteriorarán antes de que este llegue, pues
muchas economías siguen cerradas: es decir, la economía empeorará antes
de que notemos una mejoría.
Ahora bien, los mercados han empezado a dejar de preocuparse por los
nubarrones cercanos y están centrándose en el escenario más soleado que espera al otro lado tras la recuperación impulsada por la vacuna. Mientras que
anteriormente se mostraban vulnerables a cualquier repunte en el número de
casos positivos o de hospitalizados, ahora parecen más optimistas.
Ahora bien, ¿qué aspecto tendrá esa recuperación? Dependerá de la
velocidad con la que estén disponibles las vacunas, de cuánta gente las
reciba, y de la rapidez con la que la gente vuelva a la actividad «normal».
En abril de 2020 nuestra proyección original era que la recuperación
tendría forma de U y que para finales de 2022 retornaríamos al nivel de
actividad económica anterior a la pandemia. Sin embargo, la gran eficacia
de las vacunas de Moderna y otros laboratorios nos anima a creer que la
recuperación de la pandemia en 2021 podría producirse con más rapidez
de lo que habíamos previsto inicialmente.
«La cuestión clave para nosotros estriba en asegurarnos de permanecer invertidos en las compañías que superarán la crisis y se beneficiarán en último término de la reapertura de la economía»
Eso acortaría el plazo de la recuperación económica en hasta nueve meses,
es decir, prevemos que se recuperen los niveles anteriores a la pandemia
para principios de 2022 o incluso finales de 2021. La cuestión clave para
nosotros estriba en asegurarnos de permanecer invertidos en las compañías
que superarán la crisis y se beneficiarán en último término de la reapertura
de la economía.
Desde la pandemia y los cierres, hemos visto aumentar la confianza de los
consumidores en la compra de artículos por Internet que tradicionalmente
habían rehusado, como ropa o calzado. Como consecuencia, la tendencia al
comercio electrónico se ha visto impulsada y acelerada. Si a esto añadimos
la acumulación del ahorro entre los consumidores debido a que la gente no
ha podido consumir tanto como solía, tenemos las bases para una posible
explosión de la demanda latente en 2021 (gráfico 1). En nuestra opinión,
el mayor crecimiento del consumo se centrará probablemente en
«experiencias» afectadas durante la pandemia (por ejemplo, ocio y viajes),
y no tanto en «cosas» (lavadoras y coches), una tendencia de consumo que
ya habíamos empezado a detectar hace varios años.
Gráfico 1: El ahorro en EE. UU. se dispara durante la pandemia
Fuente: Cálculos del Hutchins Center a partir de datos del Bureau of Economic Analysis, a noviembre de 2020.
Dicho esto, reviste cierta relevancia prestar atención a un matiz sobre la
recuperación. Sería probablemente una ilusión creer que la gente empezará
a tomar aviones y pernoctar en hoteles al mismo ritmo que lo hacía antes.
Con la digitalización de la economía y el uso de las videoconferencias,
por ejemplo, es muy factible que los viajes por negocio y el gasto no vuelvan
a los niveles anteriores a la pandemia. Como consecuencia, determinados
grupos hoteleros y líneas áreas orientadas hacia el sector «business» podrían
no hacerlo tan bien como otras más centradas en el ocio cuando emerjamos
de nuestra hibernación tras el coronavirus.
Paisaje político en EE. UU.: ¿favorable para la renta variable y el crédito?
Las señales apuntan a que la victoria de Joe Biden en las elecciones de
noviembre dejará un Gobierno estadounidense dividido, aunque todavía
falta por celebrarse la segunda ronda en Georgia que podría otorgar a los
demócratas el control, por escaso margen, del Senado así como de la
Cámara de Representantes.
Las consecuencias de esto son triples: primero, Biden parece un líder más
estable y consistente, y anticipamos que su intención sea cerrar la brecha
abierta dentro del país y reparar las deterioradas relaciones internacionales.
Por ejemplo, ha hablado de regresar al acuerdo de París, un movimiento que
incidiría positivamente en el cambio climático, y del acercamiento de posturas
entre EE. UU. y otros países. También prevemos que mantenga la línea dura
con China, pero que lo haga con un estilo diferente en cuanto a la retórica
y con un enfoque más consistente. Biden tenderá sin duda más la mano a
Europa, y en particular a Alemania y Francia, tras el deterioro en los cuatro
últimos años.
También vaticinamos una continuación del statu quo (ciertamente en materia
de fiscalidad), una de las razones por las que el mercado reaccionó tan
positivamente a las recientes noticias sobre la vacuna: además de las
implicaciones positivas de su anuncio, los inversores descontaron el hecho
de que Biden probablemente no elevará los impuestos tanto como había
adelantado durante la campaña en vista de la composición política que saldrá
de las urnas. Esto alivió los temores de los inversores de que las compañías
podrían sufrir recortes de entre un 5% y un 10% de sus beneficios a causa de
la subida de los tipos impositivos.
La cruz de la moneda es que, con un Congreso dividido, el plan de Biden de
inyectar estímulo en forma de una ambiciosa ley de infraestructuras también
parece perder cualquier atisbo de realidad, y eso pese a que ambos partidos
han declarado su apoyo en el pasado.
Por tanto, nos encontramos en una especie de zona intermedia, que es una
posición razonablemente favorable para los mercados de renta variable y
de crédito, y definitivamente una que beneficia a sectores estadounidenses
como las operadoras de servicios públicos, los bienes de consumo básico,
el inmobiliario y la tecnología, pero que podría tener repercusiones negativas
para el financiero, la energía y la atención sanitaria (el financiero y la energía
son probables beneficiarios de la recuperación/vacuna, aunque no tanto
como en el hipotético caso de un estímulo más potente).
Brexit
Esta es una cuestión más localizada pero que podría tener repercusiones
mucho más amplias, al abarcar las relaciones comerciales entre el Reino
Unido y EE. UU., así como con Europa. Es cada vez más importante que el
Reino Unido llegue a un acuerdo con la UE y que no ponga en peligro la fluidez
fronteriza entre la República de Irlanda e Irlanda del Norte. Una frontera dura
en Irlanda haría más difícil para el Reino Unido llegar un acuerdo comercial de
amplio calado con EE. UU. Aunque revestirá cierta importancia para el primer
ministro británico asegurarse una buena relación con Biden, también lo será
para Biden tejer unas relaciones estrechas con la UE.
«El Reino Unido ha soportado un periodo extremadamente complicado… cualquier noticia positiva —ya sea relacionada con la vacuna, el Brexit o cualquier otro asunto— podría abrir la puerta a una superior rentabilidad relativa de la renta variable británica en 2021»
Esto me lleva a hablar del mercado de renta variable británico, para el cual
el año 2021 se antoja de enorme importancia. El Reino Unido ha atravesado
un periodo extremadamente complicado, al verse sacudido por la continua
incertidumbre del Brexit, la inestabilidad política y la pandemia.
Las compañías británicas parecen baratas, tal y como deja entrever el
creciente número de OPA y fusiones y adquisiciones. Con esto en mente,
creo que cualquier noticia positiva —ya sea relacionada con la vacuna,
el Brexit o cualquier otro asunto— podría abrir la puerta a una superior
rentabilidad relativa de la renta variable británica en 2021.
Mercados, temas y oportunidades: la calidad resistirá
Al finalizar la crisis financiera mundial en 2009, se registró un «subidón»
en los mercados, concretamente durante un par de trimestres a partir de
marzo de ese año, en que las acciones sensibles a la evolución económica
revelaron un excelente comportamiento. Lo mismo está sucediendo en
cierto modo en la actualidad pero, dados los volúmenes sin precedentes de
estímulos e intervención de los gobiernos, el nivel de la deuda será aún mayor
que el que había después de 2009, por lo que es improbable que el «subidón»
de la recuperación se mantenga. Así pues, emergeremos en un mundo de
bajos niveles de inflación, crecimiento y tipos de interés; de alguna manera,
una repetición de la segunda década de este siglo. En este tipo de entorno,
no es probable que el tradicional estilo de valor coseche una rentabilidad
superior a más largo plazo.
Un gran déficit fiscal puede ser, por supuesto, inflacionista, pero toda inflación
que se produzca seguramente no se prolongará por dos motivos: primero,
hay mucha capacidad ociosa en la economía, según los datos de desempleo
y la baja utilización de la capacidad industrial; y segundo, cualquier repunte de
la inflación irá acompañado de subidas de los tipos de interés, lo que frenará
con rapidez el crecimiento debido al coste del servicio de los elevados niveles
de deuda.
En consecuencia, no aconsejaríamos apresurarse a invertir en acciones
de valor y poco rentables, independientemente de las perspectivas,
y prevendríamos a los inversores frente a las trampas de valor.
En su lugar, esperamos que este entorno favorezca el tipo de inversiones
por las que apuesta Columbia Threadneedle Investments: activos de larga
duración y compañías de crecimiento duradero capaces de prosperar incluso
en la adversidad porque poseen todas las características que buscamos
en un negocio: rentabilidad sostenible protegida por un considerable foso,
una alta puntuación en las Cinco Fuerzas de Porter, sólidas credenciales
ASG (ambientales, sociales y de gobierno corporativo) y una ventaja
competitiva sostenible. Deseamos asumir riesgo dentro de las carteras,
pero que sea controlado.
La volatilidad seguirá siendo elevada en 2021, aunque sería un error
reaccionar instantáneamente a fuertes bandazos súbitos en los mercados.
Repetimos que, como inversores, debemos mantener nuestras posiciones
estratégicas y concentrarnos en el largo plazo.
«La volatilidad seguirá siendo elevada en 2021, aunque sería un error reaccionar instantáneamente a fuertes bandazos súbitos en los mercados. Repetimos que, como inversores, debemos mantener nuestras posiciones estratégicas y concentrarnos en el largo plazo»
Renta variable
Los inversores deben prepararse para la continuación de tendencias
seculares actualmente en marcha, como la digitalización y la automatización,
mientras que el avance del comercio electrónico se ha visto propulsado por la
pandemia. Las acciones beneficiadas por estas tendencias siguieron brillando
en 2020 y esperamos que continúen haciéndolo en el futuro. También
esperamos que los ámbitos cíclicos afectados por el COVID-19 se recuperen
a la vez que lo haga la economía, entre ellas los viajes y el entretenimiento.
Dicho esto, los inversores no deberían dejar de lado a compañías que
pudieran haberse visto golpeadas por la pandemia pero que cuentan con la
solidez financiera y los modelos de negocio para ganar cuota de mercado
cuando el entorno se recupere.
En cuanto a las regiones específicas, la cuestión consiste en distinguir entre
corto plazo y largo plazo. El Reino Unido está claramente más barato que
otros mercados mundiales y podría beneficiarse en caso de materializarse la
recuperación que anticipamos durante los próximos nueve a 12 meses; haría
esto también extensivo a Europa. A un plazo más largo podemos ver potencial
alcista en EE. UU. y Asia/mercados emergentes.
En el caso de EE. UU., aunque se trata de un mercado más grande que otros
del planeta, cuyo sector de la tecnología es un líder mundial en digitalización,
su recuperación llevará más tiempo.
En cuanto a los mercados emergentes, como es habitual, hay países que son
sinónimos de crecimiento y otros que plantean retos, como Brasil o la India
(si bien estos últimos representan una parte más pequeña del universo de
inversión emergente). El mercado emergente más grande es, fuera de toda
duda, China, que está creciendo este año y cuya economía fue la primera en
superar el COVID-19. Otros países se encuentran en diferentes fases de su
recuperación, y su evolución dependerá de la rapidez con que se disponga
de vacunas de forma masiva, pero vemos a China en cabeza mientras otros
como la India y Latinoamérica figuran más rezagados.
En Japón calificaríamos a Yoshihide Suga, el sucesor del primer ministro
Shinzo Abe, como un candidato continuista. Se ha mostrado partidario de
avanzar por la senda de su predecesor, y continuaría con su decidida apuesta
por el gobierno corporativo y la reforma regulatoria, la transformación digital y
un entorno más atractivo para los turistas y trabajadores extranjeros. Japón
presenta una significativa exposición a la industria dentro de su mercado
—en particular, a la inversión china—, por lo que anticipamos unas mejores
perspectivas para la renta variable japonesa al iniciarse la recuperación,
incluso si la estructura demográfica de Japón sigue constituyendo un
obstáculo real.
Crédito
Los mercados con calificación «investment grade» se beneficiaron
directamente del estímulo fiscal, como los programas de compra de bonos
corporativos y las prestaciones por cese temporal del empleo. Identificamos
cierto riesgo de revisiones a la baja una vez que se retiren esos apoyos, pero
existe un mayor riesgo en el segmento de alto rendimiento, un segmento en el
que aconsejamos a los inversores prudencia por su superior apalancamiento
financiero. No todas esas compañías conseguirán sobrevivir; de hecho,
si el elevado apalancamiento financiero va unido a un apalancamiento
operativo, lo que sucede con frecuencia, habría que andarse con pies de
plomo. Así pues, aunque nos gusta un elemento de riesgo dentro del sector
del crédito, en última instancia preferimos buscarlo en el segmento con
calificación «investment grade» que en el alto rendimiento.
Gestores activos impulsados por el análisis
Nuestros equipos de análisis trabajan de forma colaborativa en todas las
principales clases de activos, utilizando megadatos y herramientas analíticas
como el aprendizaje automático y la inteligencia aumentada, para convertir
la información en opiniones con proyección de futuro que añaden valor
real a las decisiones de inversión, lo que se traduce en la obtención de
resultados constantes y reproducibles para nuestros clientes. La intensidad
investigadora es uno de los pilares en los que se fundamenta nuestro
proceso de inversión.
Este año hemos centrado nuestro análisis en el COVID-19 y su impacto,
incluyendo los efectos sobre la atención sanitaria, la economía y los
mercados, así como sus implicaciones a largo plazo. Esto nos ha ayudado
a esbozar nuestra visión de la trayectoria del virus, el desarrollo de una
vacuna y la recuperación económica. El fruto de este esfuerzo colaborativo
entre nuestros equipos de analistas e investigadores y nuestros gestores de
fondos para crear argumentos sólidos y cabales es lo que denominamos la
«senda futura». Nos ha proporcionado ideas durante todo el año que nos han
permitido añadir valor para nuestros clientes.
«Como gestores activos, hemos sido capaces de resistir firmes a la crisis pandémica, y nuestros conocimientos, experiencia, aptitudes colaborativas y capacidades de análisis nos han permitido mantener la calma»
Como gestores activos, hemos sido capaces de resistir firmes a la crisis
pandémica, y nuestros conocimientos, experiencia, aptitudes colaborativas
y capacidades de análisis nos han permitido mantener la calma. Sea lo que
sea que nos depare 2021, este enfoque, combinado con nuestra experiencia
de 2020, nos sitúa en una posición idónea para operar con agilidad en los
mercados financieros en nombre de nuestros clientes.
