- Los mercados con calificación investment grade (IG) se beneficiaron directamente de los programas fiscales diseñados específicamente para mantener abiertos los canales de crédito, como los programas de suspensión temporal de empleo, los programas de préstamos directos, las moratorias en el sector bancario y el aumento de las compras de bonos corporativos.
- Si bien podríamos asistir a un cierto número de impagos o rebajas de calificación cuando se retiren paulatinamente estos programas, la composición del mercado sugiere que esto no debería suponer una gran preocupación; además, las perspectivas de algunos sectores son igual de halagüeñas, o tal vez mejores, que en la era precoronavirus.
- Incluso en los sectores perjudicados por la pandemia, muchas compañías con calificación IG disponen de significativas palancas que pueden activar para reaccionar, como la reducción de costes, el escalonamiento de las inversiones de capital, la gestión del capital circulante y las actividades inorgánicas, como la venta de activos, los recortes de dividendos o las ampliaciones de capital.
- Los factores políticos conjugados con la capacidad de desapalancamiento de esta clase de activos (y de la voluntad de desapalancamiento de los equipos directivos) nos alientan a mirar al futuro con bastante optimismo —con mayor optimismo que cuando empezamos el año.
El arranque del año 2020 se vio marcado por una de las fases de expansión más prolongadas de la historia, dado que las medidas
de política monetaria, cada vez más laxas, no hacían sino alargar el ciclo de crecimiento. Alentadas por dicho crecimiento y por
los reducidos tipos de interés, las compañías habían venido incrementando su endeudamiento y el apalancamiento corporativo
resultaba relativamente elevado antes del estallido de la pandemia.
Como consecuencia de los confinamientos provocados por la COVID-19,
los gobiernos y los responsables políticos tuvieron que intervenir para
evitar que una perturbación económica acabara desembocando en una
crisis financiera. Con esto en mente, se diseñaron una serie de programas
destinados a mantener abiertos los canales de crédito. Además de los
paquetes de apoyo fiscal, como los programas de suspensión temporal de
empleo, se adoptaron medidas de ayuda como los programas de préstamos
directos, las moratorias en el sector bancario y el aumento de las compras
de bonos corporativos.
Los mercados con calificación investment grade se beneficiaron directamente
de todas estas iniciativas. Tras la ampliación de los programas de compra
de deuda corporativa del Banco de Inglaterra y el Banco Central Europeo,
la Reserva Federal estadounidense anunció en marzo que compraría bonos
corporativos por primera vez.1
Si bien podríamos asistir a un cierto número de impagos o rebajas de
calificación cuando se retiren paulatinamente estos programas,
la composición del mercado sugiere que esto no debería suponer una
gran preocupación. El principal sector del segmento IG es la banca, que se
está viendo respaldada por una política económica destinada a gestionar
las pérdidas. Así pues, anticipamos que la calidad crediticia se mantenga
relativamente estable y que los operadores más débiles se fusionen con los
más fuertes. Este sector representa casi el 25% del mercado mundial IG.2.También existen sectores cuyas perspectivas resultan igual de halagüeñas
(o incluso mejores) que antes: la tecnología y la alimentación y las bebidas,
que representan el 10% del mercado. Los sectores que apenas se han visto
afectados por la crisis, como los servicios públicos, las telecomunicaciones
y la atención sanitaria, suman otro 20%. Incluso el sector inmobiliario,
que acapara el 4% del mercado aunque no constituye un sector homogéneo
dada la gran cantidad de subsectores diferentes, ha cosechados
satisfactorias rentabilidades en algunos ámbitos. Por ejemplo,
el almacenamiento y la logística se han beneficiado del auge del reparto a
domicilio y el «efecto Amazon». La distribución minorista y las oficinas han
atravesado más dificultades, aunque solo representan alrededor de un
1% del mercado.
«No deberíamos subestimar el hecho de que la pandemia podría haber modificado los patrones de conducta de manera significativa. ¿Regresaremos a la oficina cinco días a la semana o se impondrá la práctica del teletrabajo?»
Incluso en aquellos sectores donde los beneficios y las operaciones se han
visto perjudicados por la pandemia, muchas compañías con calificación IG
disponen de significativas palancas que pueden activar para reaccionar.
Una serie de medidas, como la reducción de costes, el escalonamiento de
las inversiones de capital, la gestión del capital circulante y las actividades
inorgánicas, como la venta de activos, los recortes de dividendos o las
ampliaciones de capital, puede utilizarse y se utilizarán para proteger la
calidad crediticia de los balances.
No obstante, no deberíamos subestimar el hecho de que la pandemia
podría haber modificado los patrones de conducta de manera significativa.
¿Regresaremos a la oficina cinco días a la semana o se impondrá la práctica
del teletrabajo? Algunos sectores podrían beneficiarse de tales cambios, como
la tecnología o la alimentación y las bebidas, pero otros podrían correr peligro.
Gráfico 1: Diferenciales de la deuda corporativa IG mundial a largo plazo
Fuente: Bloomberg, 31 de octubre de 2020.
Sin embargo, las herramientas de política suelen aplicarse con más rapidez
con la que se retiran. Por ejemplo, la expansión cuantitativa del BCE se
prolongó durante más tiempo que el estrictamente necesario para mitigar
la tensión en el mercado o reducir el coste de la deuda para las grandes
compañías europeas. Más recientemente, la Fed ha afirmado que adoptará
un objetivo de inflación media,3 de modo que, si la inflación supera el 2%,
los tipos de interés no se subirán a no ser que dicho rebasamiento resulte
duradero. Por lo tanto, prevemos que el apoyo de las políticas se mantendrá
intacto durante algún tiempo.
A nivel mundial, los diferenciales entre la deuda IG y la deuda pública se
sitúan en 130 p.b., a saber, su media a largo plazo (véase el gráfico 1).
Mientras tanto, los rendimientos de la deuda pública y del efectivo se hallan
en mínimos históricos, y los ratios PER de la renta variable alcanzan máximos
de dos décadas debido a los ínfimos niveles de los tipos de descuento.
En ese contexto, un activo que presente una valoración media a largo plazo
resulta atractivo.
Los factores políticos conjugados con la capacidad de desapalancamiento de
esta clase de activos (y de la voluntad de desapalancamiento de los equipos
directivos) nos alientan a mirar al futuro con bastante optimismo —con mayor
optimismo que cuando empezamos el año.
